Le magazine expert d’Ostrum AM

Les autorités chinoises multiplient les annonces favorisant l’accès aux investisseurs étrangers à son vaste marché obligataire domestique de 16 000 Mds $.

Ainsi, les investisseurs étrangers sont désormais autorisés à rapatrier leurs fonds dans leur monnaie d’investissement.

Cependant, les autorités ne permettent pas le rapatriement des fonds dans une autre devise, afin d’éviter les stratégies d’arbitrage de change.

Le montant des fonds rapatriés est également limité à 1,2 fois le montant d’origine dans la monnaie d’investissement.

L’interdiction de rapatriement des fonds était le principal frein pour les investisseurs étrangers et explique la timide présence de ces derniers sur le marché domestique chinois.

Au 1er trimestre 2020, les investisseurs étrangers ne représentent que 3,4 % du marché local.
Le poids des investisseurs étrangers a augmenté à partir de 2017 (juillet), ce qui correspond à la naissance de la plateforme « Bond Connect » qui constitue un véritable tournant dans le développement du marché obligataire domestique chinois.

Grâce à  « Bond Connect », les investisseurs internationaux n’ont plus eu besoin d’ouvrir des comptes de dépôts domestiques onéreux. Ils peuvent dorénavant rapatrier leurs surplus en RMB à Hong Kong automatiquement et quotidiennement.


D’autre part, les investisseurs peuvent couvrir leurs devises en utilisant des produits dérivés « on shore », alors que par le passé la couverture était autorisée seulement à travers les produits dérivés « offshore ».

« Bond connect »  leur permet notamment de traiter via des transactions électroniques, ce qui leur permet d’avoir accès à de meilleurs prix en passant par le China Foreign Exchange Trade System et par le  National Interbank Funding Centre (qui devraient bientôt fusionner), ainsi qu’une meilleure liquidité.

Le poids des investisseurs internationaux dans le marché obligataire domestique chinois est également faible par rapport aux pays émergents.

Le système bancaire chinois est sous pression

L’endettement chinois est élevé (320 % du PIB au T1 2020), lié notamment à l’endettement des entreprises non financières (160 % du PIB). La baisse des perspectives de croissance complique la gestion de cette dette qui est concentrée essentiellement sur le secteur bancaire sous forme de prêts.

La pandémie Covid-19 a mis sous pression le système bancaire chinois. Le ratio des prêts non performants a augmenté à 1,94 % au deuxième trimestre 2020 et représentent 2,7 trillions RMB.

La hausse des créances douteuses a pesé sur la profitabilité du secteur bancaire. Les quatre plus grandes banques chinoises, Industrial & Commercial Bank of China, China Construction Bank, Agricultural Bank of China et Bank of China ont enregistré les plus fortes baisses de leurs profits (- 10 %) depuis la décennie et les provisions pour pertes ont augmenté entre 27 % et 97 % suivant les quatre grandes banques.

Les autorités chinoises ont également imposé aux banques de baisser leurs coûts d’emprunt et de différer les remboursement de prêts. Ainsi les autorités ont obligé les prêteurs à renoncer à 218 Mds $ en augmentant les prêts aux petites entreprises touchées de plein fouet par la pandémie.

Accélérer l’ouverture du marché obligataire domestique permettrait ainsi de soulager le secteur bancaire chinois en limitant la concentration du risque

C’est dans cette perspective que les autorités ont également favorisé les émissions par les gouvernements locaux, qui ont accéléré cette année. Celles-ci ont atteint 1,2 trillions RMB en août (175,4 Mds $).

L’internationalisation du yuan

Quelle que soit l’issue de l’élection présidentielle américaine du 3 novembre prochain, le statut de la Chine a changé auprès des États-Unis.

La Chine est passé d’un statut de concurrent à celui d’adversaire. Le risque est la mise en place de sanctions financières américaines qui se traduiraient par un blocage du financement en dollar pour les entreprises et institutions financières chinoises.

Cette menace a déjà été agitée par l'administration américaine contre les banques chinoises, suite à la promulgation de la Loi de sécurité nationale pour Hong Kong. Le dollar est au centre du système financier international et réduire son accès aux banques chinoises peut rapidement déstabiliser la Chine. Les obligations émises en USD par les emprunteurs chinois ont atteint 979 Mds $ au premier trimestre 2020, selon la BIS. 321 millions $ arriveront à maturité d'ici deux ans et nécessiteront alors un financement en USD.

Les autorités chinoises se préparent à cette éventualité et veulent accélérer l’internationalisation du yuan.

Les investisseurs étrangers seront-ils au rendez-vous ?

Les investisseurs internationaux ont augmenté progressivement leurs détentions d’obligations chinoises, au fur et à mesure que la Chine a assoupli ses conditions d’accès.

Cependant, on observe cette année un engouement particulier des investisseurs internationaux pour les obligations chinoises qui s’explique, notamment, par le différentiel de taux d’intérêt avec les États-Unis qui est sur un plus haut, ainsi qu’une relative stabilité du yuan. Le taux d’intérêt chinois (CNY) est de 3,07 %, alors que son homologue américain est de 0,65 %.

Dans la perspective du développement de leur marché obligataire domestique, les autorités chinoises devraient limiter la volatilité sur le yuan et ne plus procéder à des changements brutaux de leur politique de change, comme ce fut le cas en 2015. Elles ne sont par ailleurs pas inquiètes de l’appréciation récente de leur devise par rapport au billet vert. Un yuan fort attirera les investisseurs internationaux.

L’introduction des obligations chinoises dans les grands indices obligataires mondiaux est aussi un moyen d’attirer les investisseurs étrangers.

Jeudi dernier, FTSE Russell a donné son accord pour l’introduction des obligations chinoises dans son indice phare mondial (WGBI). Celle-ci se fera dans les 12 mois à partir d’octobre 2021. Le poids de la Chine devrait passer de 0 % à 5 %.
Dans l’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate son poids est de 6,03 %  et 10 % dans l’indice JPM GBI EM Global diversified.

L’introduction des obligations chinoises dans les grands indices obligataires mondiaux envoie un signal positif pour les investisseurs internationaux. Cela signifie que l’accès et la négociation sur le marché obligataire chinois est facile, ce qui devrait les rassurer. C’est un aussi moyen de légitimer les obligations chinoises pour les investisseurs étrangers.

Zouhoure Bousbih
Économiste
Ostrum Asset Management