Le magazine expert d’Ostrum AM

Face aux tensions injustifiées sur les taux obligataires souverains…

Une réaction de la BCE était attendue face à la hausse des taux obligataires européens subissant, par effet de contagion, la nette remontée des taux américains. Si les perspectives d’activité se sont fortement améliorées aux États-Unis, suite à l’annonce puis à l’adoption du plan Biden de 1,9 trillions de $, c’est loin d’être le cas en zone euro. La croissance reste affectée par le prolongement des mesures de restriction pour contenir l’épidémie et les perspectives sont plus limitées qu’outre-Atlantique, en raison notamment de la lenteur de la campagne de vaccination et d’un stimulus budgétaire moins important. Par ailleurs, les premiers versements qui seront réalisés dans le cadre du programme Next Generation EU n’interviendront qu’au cours de l’été. Dans ce contexte, la hausse récente des taux européens constitue un resserrement injustifié des conditions de financement de nature à peser sur les perspectives de croissance et d’inflation et nécessitant une action de la part de la Banque centrale.

… la BCE prévoit d’augmenter significativement ses achats d’actifs dans le cadre du PEPP au cours du prochain trimestre

Suite à l’évaluation conjointe des conditions de financement et des perspectives d’inflation, la BCE prévoit une hausse significative du rythme de ses achats d’actifs dans le cadre du plan d’urgence face à la pandémie (PEPP) au cours du prochain trimestre, par rapport aux premiers mois de l’année. La BCE a réitéré qu’elle pourrait ne pas utiliser toute l’enveloppe du PEPP (1 850 milliards d’euros au moins jusqu’en mars 2022 et tant que la crise liée à la pandémie ne sera pas terminée), si des conditions de financement très favorables pouvaient être maintenues sans avoir recours à l’ensemble de celle-ci. Elle pourrait en revanche l’augmenter dans le cas contraire.
La BCE a laissé les autres paramètres de sa politique monétaire inchangés et réitéré qu’elle était prête à prendre d’autres mesures si nécessaire.
Les perspectives de croissance restent globalement inchangées : 4 % en 2021 (contre 3,9 % annoncé en décembre), 4,1 % en 2022 (contre 4,2 % annoncé en décembre) et 2,1 % en 2023 (inchangé par rapport à décembre). Lors d’une réponse à une question, Christine Lagarde a indiqué que ces prévisions n’intégraient pas l’impact du plan Biden, puisqu’il n’avait pas été encore promulgué par le président américain.
Les perspectives d’inflation ont été revues en hausse en 2021 et 2022, en raison principalement de facteurs transitoires (expiration de la baisse temporaire du taux de TVA en Allemagne, changement annuel des pondérations de l’indice des prix) et de la hausse des prix de l’énergie. Ces prévisions restent bien en-dessous de l’objectif d’un taux d’inflation proche, mais inférieur à 2 %.

  • L’inflation est ainsi attendue à 1,5 % en 2021 (contre 1 % en décembre), 1,2 % en 2022 (contre 1,1 % en décembre) et 1,4 % en 2023 (inchangé) ;
  • L’inflation sous-jacente (excluant l’alimentation et l’énergie) est attendue à 1 % en 2021 (contre 0,8 % en décembre), 1,1 % en 2022 (contre 1 % en décembre) et 1,3 % en 2023 (contre 1,2 % en décembre). On est loin de l’objectif d’un taux d’inflation proche, mais inférieur à 2 %. Cela traduit la faiblesse de la demande domestique et l’absence de tensions sur les salaires consécutive à la dégradation du marché de l’emploi.  

Lors de la session des questions-réponses, Christine Lagarde a indiqué qu’elle ne pouvait pas donner un chiffre précis concernant le rythme des achats d’actifs au cours du prochain trimestre et qu’il y avait un consensus total au sein du Conseil des Gouverneurs pour l’augmenter significativement au cours des 3 prochains mois. La présidente de la BCE a prévenu que cela ne se verrait pas dans les chiffres hebdomadaires qui seront publiés lundi prochain, étant donné que la décision a été prise hier.
Elle est restée floue sur la manière dont la BCE évaluait les conditions financières, en réitérant qu’elle suivait une approche holistique et multifacette. L’approche holistique signifie qu’elle considère un ensemble d’indicateurs, en distinguant ceux en aval : les indicateurs de marchés, comme les taux sans risque et les taux souverains, notamment, et ceux en amont, tels que les conditions de crédit offertes par les banques aux ménages et aux entreprises. L’approche multifacette reflète le fait de regarder chaque indicateur séparément et non de manière agrégée, puisque que certains indicateurs de condition de crédit ne réagissent pas de la même manière aux évolutions des conditions de marché. Christine Lagarde a notamment fait référence aux moratoires sur les prêts accordés par les banques, aux garanties et aux TLTRO qui offrent des conditions de refinancement très attrayantes aux banques, à la condition qu’elles continuent de prêter à l’économie. La présidente de la BCE a exclu explicitement le contrôle de la courbe des taux.


Conclusion :
La BCE prévoit d’augmenter significativement ses achats d’actifs financiers au cours du prochain trimestre, par rapport aux premiers mois de l’année, afin d’assurer des conditions de financement favorables. Cela se révèle absolument nécessaire pour créer les conditions d’une reprise de la demande domestique et un raffermissement de l’inflation, qui est attendue toujours très inférieure à l’objectif de 2 % à l’horizon 2023 (seulement 1,4 % pour l’indice global et 1,3 % pour l’indice sous-jacent), et permettre aux États de bénéficier de taux très bas pour financer leurs plans de relance. La Banque centrale n’a pas utilisé la flexibilité offerte par le PEPP pour accroître ses achats au cours des dernières semaines et limiter les tensions sur les taux obligataires. Ces achats nets ont même eu tendance à se réduire au cours des deux dernières semaines, en raison de remboursements importants. Elle a attendu sa réunion pour disposer des nouvelles projections de croissance et d’inflation et obtenir un « consensus total » au sein du Conseil des Gouverneurs pour décider d’augmenter nettement le rythme des achats sur le trimestre à venir. Ils se sont opérés depuis le début de l’année au rythme hebdomadaire de 13,9 milliards d’euros, à comparer à 18,8 milliards en 2020. Il reste potentiellement près d'1 trillion d’euros d’achats à réaliser dans le cadre de ce programme d’ici fin mars 2022. L’engagement fort de la BCE à accroître significativement ses achats au cours des 3 prochains mois constitue un soutien aux marchés obligataires de la zone euro, les achats de la BCE devenant à partir du mois de mars supérieurs aux émissions nettes attendues de la part des gouvernements.

  • Aline Goupil-Raguénès

    Aline Goupil-Raguénès

    Stratégiste pays développés