Le magazine expert d’Ostrum AM

Dans la même veine qu’au 1er trimestre 2019, qui fut marqué par une performance remarquable du marché de crédit dans son ensemble, les épées de Damoclès que constituent le Brexit et la prépondérance des populismes dans le cadre des relations internationales et élections européennes, constitueront des menaces/opportunités majeures.

Si les fondamentaux macroéconomiques semblent pointer vers un ralentissement de l’économie mondiale, les politiques monétaires des grandes Banques centrales resteront très accommodantes
et serviront de soutien au marché obligataire crédit. D’un point de vue plus microéconomique, les taux de défaut restent historiquement faibles et les niveaux de levier sont contenus. Le Brexit et les élections européennes, qui sont bien identifiés par tous les acteurs de marché, sont relativement peu intégrés dans les valorisations.

Le Brexit et les élections européennes, qui sont bien identifiés par tous les acteurs de marché, sont relativement peu intégrés dans les valorisations.

La sélection reste un facteur clé

 

Sur le marché Investment Grade, les performances ont été remarquables avec un rendement d’environ + 3,2 % sur le 1er trimestre 2019 pour l’Investment Grade en euros et + 5,2 % (la meilleure depuis 20 ans) pour le crédit Investment Grade en dollar. Si la performance du premier est liée à un fort resserrement de spread qui témoigne de l’amélioration de la perception du risque de crédit, on constate un ralentissement de la performance du marché de crédit américain qui dans les dernières semaines se fait à travers la baisse des taux USD. Les facteurs techniques se sont renforcés plus fortement en Europe qu’aux États-Unis au 1er trimestre sous l’impulsion du retour de la collecte positive dans les fonds crédit et des perspectives de taux faibles qui sous-tendent la recherche de rendement. En conséquence, les valorisations, que ce soit en rendement total ou en spread de crédit, ont perdu de leur attractivité et appellent à une certaine prudence. La dispersion, qui elle aussi traduit souvent le degré de confiance du marché, s’est fortement réduite. Si l’année 2018 doit servir de guide, la sélection de titres et la discrimination entre émetteurs sera une des clés de la surperformance pour l’investisseur crédit. En témoignent les nombreuses « credit stories » de 2018 qui ont pu constituer d’exceptionnelles opportunités d’investissement.

Si l’année 2018 doit servir de guide, la sélection de titres et la discrimination entre émetteurs sera une des clés de la surperformance pour l’investisseur crédit.

Le poids des émissions BBB, qui en 8 ans a augmenté de 20 % à 50 % en Europe et de 30 % à 50 % aux États- Unis, et qui est souvent mentionné comme un facteur de risque pour le marché, ne devrait pas poser de problème, comme en témoignent les 3 premiers mois de l’année. En effet :

  • l’appétence du marché pour les émissions corporate reste très forte et l’absence de liquidité sur ce segment dans le marché interbancaire est un vecteur de performance. Ce segment affiche ainsi une surperformance depuis le début de l’année ;
  • la sélection de titres et des émetteurs reste une protection très efficace pour se prémunir de ce risque.

 

Ce risque est bien compris et valorisé par le marché, comme en témoignent le multiple de spread BB/ BBB qui reste très stable et se situe à 2,3 contre une moyenne historique à 2,8.

En combinant les dimensions techniques et fondamentales, nous considérons donc que le contexte de marché actuel justifie une certaine prudence et que tout mouvement d’écartement des spreads de crédit, qu’il soit global ou idiosyncrasique, devra être considéré comme une opportunité potentielle d’investissement sur le marché Investment Grade.

Malgré le surcroît de spread (et de risque) offert par le segment du High Yield, nous estimons que dans le contexte actuel, certains investisseurs pourraient être tentés de prendre leurs profits.

Des fenêtres d’entrée potentielles sur le High Yield

 

Le marché du High Yield européen signe une performance de haut vol au 1er trimestre avec + 5,12 % de rendement total. Comme attendu, le segment a bénéficié d’un regain d’appétence pour le risque sur la base de valorisations attractives. Avec une collecte positive des fonds euro High Yield de + 2,7Md € (soit 4,1 % des encours et près de la moitié des sorties de 2018) au 1er trimestre et une offre sur le marché primaire faible (les besoins de refinancements étant bas, l’équilibre s’est fait à travers un resserrement important des spreads de - 100 bps en moyenne). Bien que la qualité des entreprises reste solide à moyen terme (faible risque de défaut, endettement modéré, liquidité satisfaisante) et que les facteurs techniques (collecte positive et déficit d’offre) constituent un support pour le marché, les valorisations, qui ont retrouvé leurs niveaux de juin 2018, nous interpellent et justifient la prudence Malgré le surcroît de spread (et de risque) offert par le segment du High Yield, nous estimons que dans le contexte actuel, certains investisseurs pourraient être tentés de prendre leurs profits. Le marché reste aussi vulnérable aux grands risques que sont le Brexit, la guerre commerciale sino-américaine, ou les élections européennes. Le filet de sécurité fourni par les politiques accommodantes des Banques centrales devrait contenir tout écartement dramatique des spreads. Le portage offert par la classe d’actif joue aussi un rôle important dans sa capacité à absorber cette volatilité. Dans ce contexte, nous pensons que les regains de volatilité des spreads constitueront des fenêtres d’entrée sur la dette High Yield, mais justifient une relative prudence à court terme.

Horizons T2 - 2019 - FR

Download Téléchargement