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Dette émergente : les spreads reflètent désormais davantage les incertitudes

18.10.2018

Une croissance américaine soutenue, dopée par une politique fiscale pro cyclique ont placé les USA bien en amont du cycle de croissance global.

Parallèlement l’activité économique dans le monde émergent bien que supérieure en niveau s’est modérée. D’abord avec la Chine qui doit gérer son changement de modèle de croissance et ensuite avec les diverses mesures protectionnistes prises par l’administration Trump.

Ce décalage a provoqué une appréciation substantielle du dollar, auto entretenue par une aversion au risque bien alimentée par les craintes liées aux coups portés au commerce mondial par les tarifs douaniers américains. Les crises spécifiques traversées par la Turquie ou l’Argentine cet été couvaient depuis pas mal de temps mais la pression exercée par le dollar et les anticipations d’un dollar toujours plus fort ont été un véritable catalyseur.

Nous pensons néanmoins que ce dernier trimestre 2018 pourrait marquer une inflexion pour le dollar US et donc pour la dette émergente (cf graphe).


Entre une inflation qui devrait se modérer, un déficit fiscal qui interpelle et les élections de mi-mandat, ce fameux décalage conjoncturel américain serait susceptible de se réduire. L’Argentine et la Turquie ne sont pas sortis d’affaire et vont traverser des ajustements macroéconomiques sévères mais après une trop grande période d’inaction, les gouvernements adoptent de nouvelles orientations, plus orthodoxes. Mais surtout, avec des primes de risques entre 450 pb et 650 pb, (soit des probabilités de défaut à 5 ans entre 25 et 35 %) il nous semble que ces risques sont dorénavant suffisamment reflétés.

Le Brésil à la croisée des chemins
Autres temps forts attendus tout au long d’octobre, les élections brésiliennes. Au-delà de l’élection du président, elles concernent les 2/3 des sénateurs (fédéral) et l’intégralité du congrès. Elles restent particulièrement ouvertes aujourd’hui sans qu’on sache véritablement qui engagera une profonde réforme de la sécurité sociale, jugée vitale pour pérenniser les finances publiques et le développement du pays. Les enjeux sont donc majeurs pour le Brésil. Ici, les 320 bp offert par les spreads de la dette souveraine nous semblent à peine compenser ces incertitudes.

Au total, nous pensons que moins de pressions sur les devises émergentes aurait un impact positif assez sensible sur la dette internationale souveraine (en USD). Des primes de risques en moyenne à 350 pb et un rendement moyen de 6,5 % (contre 3,1 % pour l’indice des US Treasuries) intègrent déjà beaucoup d’incertitudes tant spécifiques que globales.


Équipe de gestion Dette émergente

* Les spreads et rendements mentionnés sont ceux des indices JP Morgan EMBI Global Diversified et JP Morgan GBI US.

Le 3 avril 2018, Natixis Asset Management est devenue Ostrum Asset Management.